MSU Energy desafiará a las turbulencias de los mercados financieros con la colocación de un nuevo bono en medio de las subidas y bajadas del riesgo país y las idas y vueltas de las negociaciones del gobierno nacional con los acreedores internacionales para restructurar la deuda soberana.

“Se ha abierto una ventana en el mercado local que ya aprovechó YPF hace un par de semanas, a la que se podría sumar Pampa Energía con una obligación negociable (ON) en pesos. Van a aprovechar esta oportunidad que se presenta para realizar la operación”, afirma, Pablo Cianni, director asociado de FixScr.
La empresa controlada por la familia Uribelarrea emitirá el lunes en la Argentina un bono amortizable de 265 millones de dólares en moneda estadounidense con vencimiento en 2024 para precanelar 250 millones de deuda y obtener fondos para la etapa final del cierre de ciclo de sus tres de sus centrales térmicas.
“El objetivo es postergar seis meses el vencimiento de las amortizaciones del título actual debido a los atrasos que tuvimos en las obras de ciclo combinado por la cuarentena y en los pagos que debía realizar la Compañía Administradora del Mercador Eléctrico (CAMMESA) y conseguir capital de trabajo para terminar con las obras”, detalla una fuente cercana la compañía.
MSU Energy mantuvo conversaciones con inversores locales en la jornada de ayer, como parte de su roadshow virtual, mientras que hoy lo hará con los internacionales, tanto los que tienen su bono privado de 250 millones de dólares y vencimiento 2024 como con los que nuevos que se quieran sumar a la operación.
Estas reuniones continuarán durante la mañana del lunes y, a lo largo de la tarde, la empresa planea abrir los libros de ofertas, que se cerrarán a última hora, cuando se conocerá el resultado de la transacción, explica la misma fuente.
Los tenedores del bono privado podrán entregarlo en forma de pago por la nueva ON, al 100% de su valor nominal, o cobrar la totalidad del capital en efectivo, que MSU Energy le pagará con los fondos obtenidos en la transacción.
El título estará garantizado por prendas sobre los equipos del ciclo combinado, seguros y acciones de la compañía y la cesión fiduciaria de los derechos de cobro de los PPA firmados con CAMMESA.
El banco estadounidense JP Morgan fue seleccionado para manejar la operación, en especial en lo que respecta a los inversores internacionales, mientras que Puente fue contratada para hacerlo con los locales.
La compañía espera obtener tasas en la zona de Libor + 12%, por encima de Libor + 11,25% que paga actualmente su bono privado, debido a que “el mundo está peor” por la pandemia de coronavirus y a que se profundizó la crisis en la Argentina desde 2018 cuando llevó a cabo la operación anterior, explica la fuente y agrega que el riesgo país estaba en cerca de 2.000 puntos básicos en ese momento y, ahora, se ubica alrededor de los 4.000.
En cambio, Cianni es un poco más optimista y estima que MSU Energy podría alcanzar niveles de Libor + 10%, aunque aclara que eso dependerá de las condiciones de mercado que haya el lunes cuando se lleve a cabo la transacción. El rendimiento final de la colocación realizada hace dos años terminó siendo de 16% después de cargos y comisiones.
El nuevo instrumento contará con un período de gracia de 19 meses y pagará su capital en diez cuotas trimestrales iguales de 26,50 millones de dólares cada una a partir del 30 de noviembre de 2021.
Esto le permitirá a la compañía extender el vencimiento de la amortización de 25 millones de dólares que debía hacer en mayo de 2021 (sumada a otra igual en agosto) correspondiente al bono privado que había emitido a fines de 2018 y dejar “limpio de pagos gran parte del próximo año”.
La empresa aprovechará la transacción para hacerse, además, de 15 millones de dólares extras que precisa para cubrir el agujero que le dejó CAMMESA al atrasarse con el pago de la electricidad generada en sus centrales térmicas general Rojo (200 MW) y Barker (200 MW), en la provincia de Buenos Aires, y Villa María (200 MW), en Córdoba.
La mayorista de electricidad estatal empezó a espaciar y parcelar la cancelación de las facturas correspondientes a enero a partir de febrero. Así, pasó de realizar el desembolso de los fondos en un plazo de 42 días a 73 y de hacerlo en una sola operación a dividirlo en cuotas del 20-25% del total cada una cada diez días.
“El congelamiento de tarifas unido a la dificultad en las cobranzas por parte de las distribuidoras amplifica la dependencia de CAMMESA de las transferencias del gobierno nacional para cumplir con sus compromisos – explica Cianni -. Con las fuertes restricciones fiscales por efecto del COVID-19, esto expone a las empresas del sector a mayores retrasos en los pagos de CAMMESA, presionando su capital de trabajo. El plazo de pago se incrementó a más de 75 días desde los 50 días promedio durante 2019”
Por esa razón, FixScr estima que, si se produjera un nuevo retraso de otros 30 días en los desembolsos, MSU Energy debería salir a financiar unos 11 millones de dólares adicionales para cumplir con sus requerimientos de capital de trabajo.
La emisión de esta nueva obligación negociable no sólo le servirá postergar buena parte de las amortizaciones que debía realizar en 2021 y obtener fondos frescos, sino que, también, le dará a este título liquidez en los mercados, algo que el anterior no tenía.
El bono tendrá oferta pública ya que estará listado en Bolsas y Mercados Argentinos (BYMA) y en el Mercado Abierto Electrónico (MAE) y podrá operarse a través de Euroclear, lo que permitirá a los inversores internacionales comprarlo y venderlo en el mercado secundario.
“Esto mejorará la liquidez de las nuevas obligaciones negociables. En su momento, no pudimos hacerlo porque necesitábamos los fondos con urgencia y no teníamos tiempo de presentar toda la documentación que nos pedían, por lo que tuvimos que emitir un bono privado”, explica la fuente.
En esa oportunidad, el título lo habían adquirido los fondos de inversión Moneda Asset Management, Ashmore Group, Oaktree Capital Management, Canada Pension Plan Investment Board (CPPIB), VF Venture, Citi Global Special Situations Group, Gramercy Funds Management, CarVal Investors y BTG Pactual, como adelantó Desarrollo Energético.
A su vez, el nuevo bono le permitirá a la compañía rescatarlo total o parcialmente en cualquier momento. Si lo hace hasta el 30 de mayo de 2021, deberá pagar un 105% de su valor nominal más todos los intereses hasta esa fecha. Si lo hace entre ese día y el 30 de noviembre de 2021, tendrá que desembolsar sólo el 105% del capital. Luego, abonará 102,50% si lo hace antes del 28 de febrero de 2023 y el 100% si opta por efectivizarlo antes de su vencimiento en mayo de 2024.

Las obras
MSU Energy se encontraba en pleno trabajo para concluir el cierre de ciclo de sus tres centrales térmicas cuando el gobierno nacional decretó la cuarentena obligatoria en todo el país a partir del 20 de marzo, por lo que debió suspender el proceso cuando se encontraba avanzado en cerca del 98%.
Las obras volvieron a retomarse el 6 de abril, luego de que el presidente Alberto Fernández autorizara a las empresas de energía a reanudar las que se estaban realizando antes del confinamiento.
Pese a esto, a la compañía le costó recuperar la inercia del trabajo que venía acarreando antes de la suspensión. El cierre de ciclo de las tres centrales térmicas había arrancado en marzo de 2018.
“Algunas de las obras volvieron completamente y otras tardaron más tiempo porque los intendentes pedían que quienes venían de otras localidades estuvieron dos semanas en cuarentena antes de volver a sus puestos, entre otras dificultades que se presentaron”, resalta la misma fuente.
En la actualidad, los equipos ya están todos instalados en las tres plantas y se encuentran en la etapa de pruebas y comisionamiento, explica Cianni. Por eso, MSU Energy espera cumplir con los plazos pautados en el contrato que firmó con CAMMESA en 2017 que establece que general Rojo debe comenzar a generar electricidad a fines de mayo, Villa María a finales de junio y Barker en julio.
MSU Energy obtuvo un contrato a 10 años de 19.900 dólares por MW/mes para levantar las últimas dos y otro de 20.900 dólares por MW/mes para hacer lo propio con la primera en la licitación de la resolución 21 realizada por el por entonces Ministerio de Energía y Minería de la Nación en 2016.
La compañía invirtió 518 millones de dólares para su desarrollo (172 millones en General Rojo, 171 millones en Baker y 175 millones en Villa María) que fueron financiados con un préstamo de GE que, luego, fue parcialmente pagado en junio de 2017 con dos créditos sindicados por un total de 320 millones con tasa del 7,50% a 60 meses del Banco Galicia, Banco Hipotecario, Banco de Crédito y Securitización (BACS), Banco Macro e ICBC.
La empresa rescató toda esa deuda y otra que tenía con unidades del grupo MSU con lo obtenido en la emisión de un bono de 600 millones de dólares, con tasa del 6,875% y vencimiento en 2025 que colocó el 25 de enero de 2018. En esa oportunidad, la operación fue manejada por JPMorgan, Citigroup e Itaú Unibanco mientas que BACS, BAF Securities, Banco Galicia, Banco Hipotecario, Banco Itaú Argentina, ICBC y Banco Macro fueron los colocadores locales, como informó Desarrollo Energético.
Luego, la compañía energética sumó tres nuevas turbinas de 50 MW cada una a sus plantas térmicas, que forman parte del proceso de cierre de ciclo que está llevando a cabo y le permitieron incrementar su generación a 600 MW.
Como entraron en funcionamiento antes que estén terminadas las obras, CAMMESA le está pagando el precio spot por la electricidad, que fue pesificado por la resolución 31 de la Secretaría de Energía, del 27 de febrero de 2020. FixScr estima que recibirá ingresos adicionales de 6 millones de dólares por ellas hasta que estén concluidos los trabajos.
MSU Energy consiguió un PPA a 15 años de 18.900 dólares por MW/mes para General Rojo y dos de 19.900 dólares por MW/mes para Baker y Villa María para sumarle una capacidad de generación total de 308 MW a sus tres plantas y convertirlas en ciclos combinados en la licitación de Eficiencia Energética realizada por el gobierno de Mauricio Macri en octubre de 2017.
La empresa está invirtiendo 490 millones de dólares en el proceso (con IVA incluido) que está financiando 90 millones con su flujo de caja, 103 millones con un crédito de su proveedor de turbinas, General Electric (GE), 50 millones con parte de lo recaudado en la emisión del bono en 2018 y parte de lo recibido en la colocación de su título privado.
En un principio el proceso fue respaldado por un préstamo de 103 millones de GE, que rescató parcialmente con el dinero recibido de su ON privada de 250 millones de dólares. En esa oportunidad, MSU Energy debió cambiar su estrategia original de refinanciarlo con otro sindicado por ese mismo monto y vencimiento en 2023 con Itaú Argentina, Citigroup, Banco Hipotecario e ICBC debido a la crisis cambiaria argentina y al procesamiento de su ex presidente Manuel Santos Uribelarrea, imputado por pagar coimas al gobierno de Cristina Kirchner, cuando la firma energética aún no existía.

Situación financiera
Los números de MSU Energy mejorarán significativamente cuando comiencen a operar sus tres ciclos combinados, ya que le permitirá duplicar su EBITDA de 2019 a cerca de 200 millones de dólares, según estima Cianni. El año pasado, la empresa reportó 105 millones de EBITDA, al 31 de diciembre.
Esto a su vez mejorará su liquidez, que en los últimos doce meses “era algo ajustada”, ya que contaba con efectivo y equivalentes por 21 millones de dólares. La compañía deberá pagar en el corto plazo los 100 millones de dólares remanentes del crédito que le otorgó GE para realizar las obras.
Por eso, Cianni sostiene que si CAMMESA continúa atrasándose con los pagos como lo viene haciendo desde febrero, le firma energética “necesitará deuda adicional por unos 45 millones de dólares para hacer frente a estos compromisos, 15 millones de los cuales los conseguiría con la nueva emisión”.
Todas las colocaciones de ON y préstamos que tomó MSU Energy para construir las plantas térmicas y realizar los cierres de ciclo han provocado que su nivel de apalancamiento sea de 8,20 veces, “muy elevado respecto a comparables del sector”, resalta FixScr en un informe y agrega que estos números deberían bajar a partir de 2021 hasta las 4x cuando las obras estén terminadas y las turbinas generando electricidad.
La agencia Moody’s Investor Service coincide con este panorama, pero estima en un reporte que su ratio deuda/EBITDA es de 7,90 veces, lo que muestra que tiene “una estructura de capital altamente apalancada y una liquidez débil”.
En la actualidad, su deuda alcanza los 870 millones de dólares, que se incrementará a 885 millones luego de la colocación del lunes. Su mayor vencimiento lo tendrá en 2025 cuando deba abonar los 600 millones del bono que emitió en 2018. Para ese momento, Cianni calcula que precisará “refinanciar unos 300 millones de dólares, que serían cercanos a 1,5x el EBITDA de los ciclos combinados”.
En tanto, si la empresa no logra terminar las actuales obras a tiempo como lo marca el contrato con CAMMESA y se retrasa hasta tres meses, sufrirá una mayor presión al momento del vencimiento de este título, por los ingresos no percibidos en ese lapso, por lo que necesitará que ese monto se incremente a 400 millones (2x EBITDA), concluye el analista.

Fuente: Desarrollo Energético.